Hook
Hãy tưởng tượng bạn có một tờ 100 đô-la Mỹ. Trong một quý, tờ tiền đó chỉ được dùng để mua hàng hóa và dịch vụ chưa đến 2 lần (chính xác là 1,65 lần). Đó là vận tốc của M1 – thước đo tốc độ luân chuyển của tiền mặt trong nền kinh tế thực. Bây giờ hãy thay tờ 100 đô-la đó bằng một USDC hay USDT trên blockchain. Tốc độ của nó là 13,56 lần mỗi quý – gấp 8,2 lần so với tiền mặt. Nghe có vẻ như stablecoin đang chiến thắng, đúng không?
Nhưng đừng vội reo hò. Vì nếu tôi kể cho bạn rằng, trong số 13,56 lần đó, chỉ có 0,08 lần là dành cho các giao dịch dưới 250 đô-la – tức là mua cà phê, trả tiền điện, hay gửi tiền cho mẹ – thì bạn sẽ hiểu ngay rằng bức tranh không hề đơn giản. Tôi, Dương Hào, đã theo dõi thị trường crypto từ năm 2017, từ thời EOS ICO huy động 4 tỷ đô, và tôi chưa bao giờ thấy một nghịch lý nào rõ ràng như lúc này: stablecoin đang trở thành huyết mạch cho giới tổ chức, nhưng lại gần như vô hình trong túi tiền của người dân.
Context: Tại sao lại là bây giờ?
Số liệu tôi vừa trích dẫn không phải từ một blog ẩn danh nào đó. Nó đến từ báo cáo mới nhất của Visa Economic Empowerment Institute và Coinbase Institutional – hai tổ chức có độ tín nhiệm cao nhất trong ngành tài chính truyền thống và crypto. Báo cáo phát hành vào quý 4 năm 2025, phân tích dữ liệu on-chain của tất cả các stablecoin lớn (USDT, USDC, DAI…) trên các mạng chính (Ethereum, Tron, Solana…). Đây là lần đầu tiên một tổ chức thanh toán toàn cầu như Visa công bố nghiên cứu chi tiết về “vận tốc stablecoin” – một chỉ số mà trước đây ít ai để ý.
Bối cảnh thị trường hiện tại: chúng ta đang ở trong một bull run kéo dài từ cuối 2023. Tổng nguồn cung stablecoin đã tăng gấp đôi so với hai năm trước, vượt ngưỡng 200 tỷ đô-la. Khối lượng giao dịch hàng tháng còn ấn tượng hơn: từ 2.000 tỷ đô vào đầu 2024, giờ đã chạm mốc 10.000 tỷ đô mỗi tháng. Con số này lớn hơn cả GDP hàng năm của nhiều quốc gia. Nhưng nếu chỉ nhìn vào tổng thể, bạn sẽ bỏ lỡ câu chuyện thực sự.
Tôi đã từng chứng kiến mùa hè DeFi năm 2020, khi TVL của Uniswap tăng vọt và hàng loạt dự án yield farming mọc lên như nấm. Lúc đó ai cũng nghĩ DeFi sẽ thay thế ngân hàng. Kết quả? Phần lớn chết yểu sau cơn sốt. Lần này, với stablecoin, tôi có cảm giác một kịch bản tương tự đang lặp lại: dữ liệu vĩ mô rất đẹp, nhưng nếu bạn đào sâu vào cấu trúc vi mô, sẽ thấy những điểm nghẽn mà ít người nói tới.
Core: Tốc độ – thước đo không thể bỏ qua
Hãy để tôi giải thích khái niệm “vận tốc stablecoin” một cách đơn giản. Nó được tính bằng cách lấy tổng khối lượng giao dịch đã điều chỉnh thực thể (entity-adjusted transaction volume) chia cho nguồn cung lưu hành trung bình trong kỳ. “Điều chỉnh thực thể” là một kỹ thuật quan trọng: thay vì đếm mọi giao dịch, họ gộp các địa chỉ thuộc cùng một thực thể (như sàn giao dịch hay bot) để loại bỏ các giao dịch nội bộ vô nghĩa. Ví dụ, khi bạn chuyển USDC từ ví này sang ví khác của cùng một sàn, nó không được tính. Chỉ những giao dịch chuyển tiền thực sự giữa các thực thể độc lập mới được ghi nhận.
Kết quả: vận tốc tổng thể của stablecoin là 13,56 lần/quý (tức mỗi đồng stablecoin được sử dụng hơn 13 lần trong ba tháng). Con số này cao hơn nhiều so với M1 của Mỹ (1,65) hay M2 (0,57). Thậm chí, nó vượt qua cả vận tốc của hệ thống thanh toán bán buôn Fedwire (93,84 lần/quý) nếu so sánh tương đối? Không, đừng nhầm. Fedwire xử lý 3,8 nghìn tỷ đô mỗi ngày, nhưng vận tốc của nó cao hơn stablecoin đến 7 lần. Điều này cho thấy stablecoin vẫn còn một chặng đường dài để bắt kịp cơ sở hạ tầng thanh toán truyền thống về mặt quy mô và tốc độ luân chuyển.
Nhưng có một điểm đáng chú ý: vận tốc stablecoin đã tăng nhanh trong khi nguồn cung chỉ tăng gấp đôi. Nếu nguồn cung tăng gấp đôi mà khối lượng giao dịch tăng 4-5 lần, điều đó có nghĩa là hiệu suất sử dụng đồng tiền đã được cải thiện đáng kể. Đây là tín hiệu tích cực cho thấy stablecoin không chỉ được tích trữ mà còn được luân chuyển nhiều hơn.
Tuy nhiên, vấn đề nằm ở chi tiết. Báo cáo phân tích vận tốc theo ba loại giao dịch dựa trên giá trị: bán lẻ (≤250 đô), bán buôn nhỏ (250-10.000 đô) và bán buôn lớn (>10.000 đô). Kết quả: giao dịch bán lẻ chỉ chiếm chưa đến 1% tổng khối lượng và vận tốc của nó chỉ là 0,08 lần/quý. Nghĩa là trung bình phải mất hơn 3 năm một đồng stablecoin mới được dùng cho một giao dịch nhỏ lẻ. Trong khi đó, vận tốc cho giao dịch bán buôn lớn lên tới hàng trăm lần.
Điều này có nghĩa là gì? Nó xác nhận rằng stablecoin hiện tại là công cụ của giới tài chính: dùng để giao dịch, phòng hộ, làm tài sản thế chấp cho hợp đồng phái sinh, chứ không phải để mua bánh mì. Các tổ chức lớn, quỹ đầu tư, sàn giao dịch và bot arbitrage đang chiếm phần lớn hoạt động. Nếu bạn nhìn vào dữ liệu của Coinbase Institutional, họ cũng thừa nhận rằng phần lớn stablecoin lưu thông là để phục vụ “các hoạt động tài chính” chứ không phải thanh toán hàng hóa dịch vụ.
Để tôi kể cho bạn một câu chuyện từ năm 2020, khi tôi dẫn đầu nhóm phân tích DeFi Summer. Lúc đó, chúng tôi phát hiện ra rằng khối lượng giao dịch trên Uniswap tăng vọt nhưng phần lớn là do các bot yield farming tự động xoay vòng. Nếu chỉ nhìn vào tổng khối lượng, ai cũng nghĩ Uniswap đang thống trị thế giới. Nhưng khi lọc ra các giao dịch thực sự có giá trị kinh tế (không phải wash trading), con số giảm đi đáng kể. Stablecoin bây giờ cũng tương tự vậy: tổng vận tốc 13,56 là ấn tượng, nhưng nếu chỉ tính riêng phần dành cho nền kinh tế thực, nó gần như bằng không.
Contrarian Angle: Nghịch lý của sự “thành công”
Đây là góc nhìn phản trực giác mà tôi muốn nhấn mạnh: stablecoin đang thành công ngoài mong đợi về mặt kỹ thuật, nhưng thất bại thảm hại về mặt áp dụng đại chúng. Sự tăng trưởng vận tốc chủ yếu đến từ hoạt động đầu cơ và giao dịch nội bộ crypto, chứ không phải từ việc thay thế tiền mặt trong đời sống. Nói cách khác, stablecoin đang trở thành “thẻ tín dụng cho các quỹ đầu cơ”, chứ không phải “ví tiền cho người lao động”.
Nhiều người trong cộng đồng sẽ phản đối: “Nhưng mà Visa và Mastercard cũng đã bắt đầu chấp nhận stablecoin!”. Đúng, nhưng hãy nhìn vào số liệu: Visa xử lý hơn 12 nghìn tỷ đô giao dịch mỗi năm, trong khi tổng khối lượng stablecoin là 10 nghìn tỷ mỗi tháng – nhưng đó là giao dịch tài chính, không phải mua sắm. Số liệu của Visa về giao dịch hàng hóa dịch vụ bằng stablecoin vẫn là một ẩn số, nhưng tỷ lệ 0,08% nói lên tất cả.
Một điểm nghịch lý khác: Fedwire nhanh hơn stablecoin 7 lần về vận tốc, nhưng nó chỉ hoạt động vào ngày làm việc và giờ hành chính. Stablecoin có ưu điểm 24/7, nhưng về mặt tốc độ luân chuyển, nó vẫn thua xa hệ thống truyền thống. Điều này đặt ra câu hỏi: liệu ưu điểm “không ngủ” có thực sự quan trọng nếu người dùng cũng “ngủ” suốt? (Người dùng bán lẻ gần như không dùng stablecoin, nên lợi thế 24/7 là vô nghĩa với họ.)
Tôi nhớ lại năm 2021, khi tôi phỏng vấn nghệ sĩ Beeple. Anh ấy nói rằng NFT là tương lai của nghệ thuật, nhưng thực tế đa số NFT chỉ được giao dịch bởi một nhóm nhỏ. Stablecoin cũng đang rơi vào vết xe đổ đó: một hệ thống được xây dựng cho tất cả mọi người, nhưng chỉ được sử dụng bởi một bộ phận tinh hoa tài chính.
Takeaway: Điều gì tiếp theo?
Báo cáo của Visa và Coinbase là một tín hiệu quan trọng cho thấy thể chế đã bắt đầu công nhận stablecoin như một hạ tầng thanh toán. Nhưng nó cũng chỉ ra rằng để stablecoin thực sự trở thành “tiền của dân”, cần phải vượt qua một rào cản rất lớn: hạ thấp vận tốc bán lẻ từ 0,08 lên ít nhất 0,5 – tức là mỗi đồng stablecoin được sử dụng cho mua sắm ít nhất 6 tháng một lần. Điều này đòi hỏi sự phát triển của cơ sở hạ tầng thanh toán chấp nhận stablecoin, thay đổi hành vi người dùng và khung pháp lý rõ ràng.
Nếu các ngân hàng trung ương và chính phủ không giải quyết được bài toán chi phí chuyển đổi và quy định, stablecoin sẽ mãi mãi là “máy đếm tiền cho trader” chứ không phải “ví điện tử cho mọi nhà”. Trong mùa gấu năm 2022, tôi đã tổ chức 10 buổi AMA và thấy rõ tâm lý sợ hãi của nhà đầu tư nhỏ lẻ. Họ muốn có một loại tiền ổn định nhưng không đủ niềm tin để sử dụng hàng ngày. Stablecoin đang ở giữa hai thế giới: một bên là sự hiệu quả công nghệ, một bên là sự chấp nhận xã hội.
Câu hỏi cuối cùng dành cho bạn đọc: Liệu vài năm nữa, khi bạn đưa mã QR stablecoin cho người bán hàng rong, họ có chấp nhận không? Hay nó sẽ chỉ là một công cụ trong phòng giao dịch của các quỹ đầu tư? Tôi đặt cược vào sự thay đổi chậm nhưng chắc chắn, nhưng sẽ không ngạc nhiên nếu vài năm nữa, vận tốc bán lẻ vẫn loanh quanh dưới 0,1. Hãy theo dõi chỉ số này mỗi quý, bởi vì đó là thước đo thực sự cho sự trưởng thành của stablecoin.
tags: stablecoin, vận tốc tiền tệ, thanh toán kỹ thuật số, Visa, Coinbase, phân tích on-chain
prompt: Tạo hình ảnh minh họa cho bài viết: Một tờ đô-la Mỹ đang chạy trên đường đua blockchain với tốc độ siêu nhanh, phía sau là đồng hồ chỉ 24/7, nhưng phía trước có một rào cản hình chữ "RETAIL" cao vút. Phong cách hiện đại, neon, gam màu xanh dương và xanh lá, thể hiện sự tương phản giữa tốc độ cao và sự thiếu vắng người dùng bán lẻ.
